大家好，欢迎回到跟我一起来谈钱！这些天，除了股市，原油也是热门话题。大家知道，原油在供给和需求的双重打击下，跌到了20美元左右一桶。于是很多投资人都在琢磨要不要买点原油。
常见的一种方式，就是买原油ETF。但你对原油ETF真的了解吗？今天咱们就来聊聊这个问题。
原油ETF，为什么跟不上油价？
先看看什么是原油ETF。以最常见的原油ETF之一USO为例。这只ETF跟踪的是原油价格，目标是尽量让自己的价格和回报率跟原油本身的表现一致。
比如说，原油现在是20美元一桶，过几天涨到24美元，涨了20%。如果今天USO的价格是5美元一股，理想状况下，过几天应该涨到6美元，跟原油价格同步。
但实际上做不到。有投资人就发现，原油价格涨了40%的时候，他买的USO只涨了12%；还有人发现，原油价格原地不动，USO竟然还小跌了。
这是为什么呢？因为这只ETF跟踪的是原油期货，是以期货为基础的（futures-based）。
什么是期货？订猪肉的故事
期货是金融衍生品的一种，就是买卖双方按照现在商量好的价格，在未来某个时间进行交易。说白了，有点像预订：预订一样东西，现在先把价钱说好。
举个简单的例子：我下个月结婚要办酒席，现在先去找肉铺老板订10斤猪肉，说好10块钱一斤，下个月初一，一手交钱一手交货。这就是一个简单的期货合约。
这个合约里，比较重要的除了价格、数量，还有到期日，比如一个月以后。所以期货合约是会到期的，不像股票，可以永久持有。
一个期货合约最终有三种结局。
第一种，交割（take delivery）。比如到了下个月初一，你给我猪肉，我给你100块钱，这就是实物交割。也有现金交割的：比如你投资猪肉，但其实并不需要猪肉，那就可以让肉铺老板扭头把这10斤猪肉卖了，把钱给你。或者更简单，你本来也要付他100块钱，你俩多退少补一下差价就行了。谁补给谁，就看当天猪肉的市场价：如果当天市场价是12块钱一斤，你花100块订的猪肉现在能卖120块，那肉铺老板不用给你猪肉，你也不用给他100块，他直接给你20块就行了。
第二种，平仓（offset），就是做一笔反方向的交易，把合约关掉。比如我跟肉铺老板约好，下个月初一我付100块，他给我10斤猪肉。我现在想把这个合约关掉，就在到期之前，再找另外一个人签一个合约：下个月初一，我卖给他10斤猪肉。之前我是做多（long），现在又做了一笔做空（short），两笔对冲掉了。当然，我跟这个人商量的价格就不一定是100块了，也许我卖他10斤猪肉，他只给我80块，这20块的差价，就是我的损失。
第三种，展期（rollover）。重点来了，这也是了解原油ETF的关键。
什么叫展期？就是把手里快到期的期货合约卖掉，再用这笔钱去买一个到期日更远的合约。比如在快到期之前，把下个月初一到期的合约卖掉，去买两个月之后到期的合约。这样我就能一直持有期货，不断地快到期、不断地展期。
回到这只ETF。原油ETF跟踪的是原油期货，比如你现在买USO，这只基金里持有的大多是5月份到期的期货合约。随着时间推移，在合约到期之前，基金就会把快到期的合约展期成6月份到期的合约。
Contango：期货比现货贵
在现实中，期货价格比现货价格贵，是比较常见的情况，尤其是实物期货。期货分实物期货和金融期货：实物期货的标的是咖啡、大豆、黄金、原油这样的商品；金融期货的标的是股票指数、利率、汇率这样的金融产品。
回到刚才的例子，就是你花100块钱订了下个月交割的猪肉，可到了下个月初一，猪肉只卖8块钱一斤，等于你订的猪肉买贵了。
这种情况挺常见，主要是因为实物本身有储存成本、持有成本。你等于是跟肉铺老板说：这肉我先要了，但先在你那儿放着。这期间的储存、运输、保险等等费用都得算你的，所以这些成本都要包含在现在的期货价格里。
同样的道理，到期日更远的期货，也经常比到期日近的期货贵。比如现在是4月，7月到期的期货比6月到期的贵。
这种期货比现货贵、远期比近期贵的现象，叫contango，中文叫正向市场，也叫期货升水、期货溢价。
反过来的情况也时不时会出现，英文叫backwardation，中文叫反向市场，也叫现货升水、期货贴水。什么时候会出现backwardation呢？比如短期内供不应求的时候。
而原油这种商品，正常情况下是比较典型的contango，也就是正向市场。
Contango怎么吃掉ETF的收益？
解释完这个，就可以回到ETF了。
正常情况下，6月份的合约会比5月份的贵。比如USO这只ETF本来持有100份5月份到期的WTI期货合约，展期的时候，把5月份的合约卖了，可能只能买到95份6月份的合约，以此类推。
（WTI就是West Texas Intermediate，西德克萨斯中质原油，是原油市场最常用的价格基准之一，另一个是布伦特原油（Brent）。我们平时说原油价格，一般指的就是WTI或者布伦特。）
这就导致了收益上的损失，这个现象一般叫contango效应，中文也常说“展期损失”。
刚才说了，期货合约有三种结局：交割、平仓、展期。大多数原油ETF选的都是第三种。因为它不可能去交割，ETF不是做原油生意的，不需要原油；也不可能平仓了事，ETF又不是只做这一笔生意，它得一直存续下去。所以只能展期，而它的收益就会不断被contango效应蚕食。
这就是为什么你会看到，USO的收益率和原油价格的变化虽然是正相关的，但并不同步，主要原因就是这个contango效应。
还有一些原因：ETF作为基金，本身也有所有基金都有的管理费；另外，什么时候展期，也很考验交易员的本事，他要根据自己的判断，再考虑期货合约的成交量，找一个合适的时点去展期。这些都会侵蚀掉一部分USO的收益。
所以，买原油ETF之前，一定要先搞清楚它到底是怎么运作的。（后记：这期录完没几天，2020年4月20日，5月到期的WTI原油期货价格跌到了负37美元，因为到期前没人有地方储存原油。之后USO做了1拆8的反向拆股，还改了策略，把持仓分散到好几个月份的合约上，来减轻展期损失。）下期咱们接着聊，投资原油还有哪些方法。咱们下期见！